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光大证券央行逆回购为哪般12月新增信贷有蕴含

2019-08-15 16:29:48来源:励志吧0次阅读

光大证券:央行逆回购为哪般?12月新增信贷有蕴含? 2012-01-09 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

◆事件1月6日,央行发布公告称“为促进春节前银行体系流动性平稳运行,人民银行决定春节前暂停中央银行票据发行,并根据实际需求开展短期逆回购操作”。1月8日,央行公布《2011年金融统计数据报告》,数据显示11年12月新增信贷6405亿,全年新增信贷7.47万亿。

◆我们的观点这两件事情令市场对货币政策的未来走向产生诸多揣测。一方面,央行明确表示春节前开展逆回购操作,而不是再次下调存款准备金率,让市场不禁相信货币政策实际上还是“紧”的;另一方面,12月新增信贷明显超出市场预期(Wind机构预测均值为5800亿),又让市场觉得货币政策已经非常“松”了。我们认为,目前货币政策还未到全面收紧或放松的地步。维持货币市场流动性的充裕,保证信贷对实体经济的支持力度是当前货币政策的首要目标。不管是改用逆回购操作,还是11年12月新增信贷的放量,都是货币政策在预调微调上下更多功夫的表现。下一步,货币政策走向进一步宽松的程度和时点,仍取决于经济增长中的隐忧在多大层面上展开。

◆央行逆回购为哪般?一句话,央行在春节前用短期逆回购来替代下调存准,是用常规操作替代非常规操作,以时间来换空间。如果春节过后资金面能够明显缓解,央行自然不必冒通胀再度反弹的风险进一步下调存准。毕竟,央行反通胀立场从未真正动摇过。具体而言,我们认为有两个原因促成央行选择逆回购而非下调存准:

一是央行不想形成将连续下调存款准备金率的预期。在通胀再度反弹担忧并未完全散去的背景下,央行会慎用存款准备金率工具,而多用日常的公开市场操作(包括使用频率相对较低的逆回购在内)。毕竟,虽然目前央行若进一步下调存款准备金率,充其量只能算是一种平抑流动性的中性工具,但在社会公众眼中仍然是一个体现货币政策松紧的强烈信号。二是在外汇占款走势不确定的背景下,央行可能希望保留更多的灵活性。最近两月我国外汇占款持续负增长(图1),除与贸易顺差明显回落有关外,与近期投资者对中美经济增长前景的预期差也有很大关系。可以设想一种情境:如果中国经济增长中的不确定性得到较为充分释放,而美国经济复苏终被证明只是个缓慢而温和的过程,那么资金流动完全可能掉转方向。考虑到中国相对较高的经济增速,以及仍未消除的人民币升值压力,资金再度大规模流入的可能性也是不能排除的。如果节后外汇占款走势逆转,央行自然不必急于在春节前再次下调存准,短期逆回购操作就足以令货币市场稳定下来。当然,如果春节过后外汇占款依然低迷,那么央行进一步下调存准的必要性就还是存在的,不过那是后一步的事情了。

◆12月新增信贷有蕴含?11年12月新增信贷并未超出预期,不宜视为货币政策已经大举放松的信号。理由在于:11年前3季度,信贷投放节奏基本滞后于正常年份;进入4季度,在信贷持续反季节增长的情况下,全年新增信贷才达到7.47万亿(图2)。

这与之前市场预计的7.5万亿相差无几。全年M2增速13.6%也未超出央行年初制定的15%的上限目标(图3)。整体来看,4季度每月信贷投放基本维持在6000亿左右,只是由于不同时点商业银行存贷比考核的约束效应存在差异,单月信贷规模才出现波动。12月,在短期银行理财产品年前集中到期,以及一万多亿财政存款集中投放影响下,人民币存款迅猛增长(图4)。年末存贷比考核对商行放贷能力的约束因此缓解不少,这是12月新增信贷较上月增加800多亿的重要原因。可以说,11年4季度以来的信贷走势完全符合我们之前的预期:为保证基建投资触底回升的态势,维持投资总体稳健的格局,同时也为缓解中小企业融资困境,避免就业状况的恶化,进入4季度后信贷会逐渐松动。而且央行为避免造成宏观经济的波动,会保持信贷投放的大致平稳。我们预计,在平稳信贷投放之下,今年1季度经济环比增速会有望逐渐企稳甚至略为回升。

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